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东山精密(002384)深度研究报告:轻装上阵 5G产业布局共振进入业绩加速释放期

时间:2020-01-21    机构:华创证券

5G 产业布局全面开花,有望推动上市公司进入加速发展期:在过去两年消费电子周期向下叠加金融去杠杆的背景下,公司核心业务实现了逆势高增长,通过剥离非核心业务和不良资产减值,公司摆脱了历史包袱,得以充分聚焦线路板和滤波器的5G 核心产业布局,经营性现金流的大幅改善重塑了资产负债表,确保了其在5G 大潮中的资产开支能力,上市公司业绩有望进入加速释放期。

FPC 业务奠定全球产业龙头地位,内生经营质量提升奠定韧性成长基石:Mflex 管理层依托自身技术优势前瞻布局MPI 产品,聚焦大客户手机以及其他创新硬件(Airpods、Pad、Watch 等)业务,拿下3D 摄像头/MPI LCP 天线等诸多核心大价值量软板料号,在大客户FPC 供应链洗牌格局中奠定主力地位;Mflex 自17 年整合爬坡及18 年新一轮资本开支后,行业地位大幅提升,产业卡位精准,内生经营质量的稳健提升为由智能机向新能源汽车/可穿戴等新方向的电子产业新趋势升级奠定基石,未来有望与鹏鼎形成“二龙戏珠”的产业格局。

PCB 业务整合初现成效,5G 时代高端线路板龙头业绩潜力有望逐步释放。

Multek 作为技术和客户储备全球一流的PCB 大厂,其在5G 通信/新一代服务器/5G 终端ELIC HDI 均有丰富的产能和客户储备,2020 年有望上演三重奏。

自2018 年底被东山精密(002384)收购以来,Multek 进行了内部管理优化/产能调整/客户结构调整诸多改革措施,确定了“聚焦大客户”的战略发展方向,随着贸易战的缓和5G 浪潮的演进,公司天时地利人和俱备,其业绩潜力有望逐步释放。

5G 驱动基站滤波器爆发,卡位介质滤波器优享建设周期红利:公司作为介质滤波器龙头卡位优势凸显,自18 年12 月份以来艾福开始批量供应华为、爱立信等大客户,受益材料壁垒优势,利润率显著高于传统滤波器;目前公司2.6G/3.5G 介质滤波产能有序扩充,有望充分受益5G 基站建设加速周期,最大程度分食产业红利;考虑介质滤波器供应商稀缺性以及未来有望匹配自身Multek 通讯板业务集中供货,我们对公司滤波器业务在产业链竞争格局中的地位演变持乐观预期。

盈利预测、估值及投资评级。公司在5G 设备/5G 终端皆有深入前瞻布局,作为国内领先的线路板厂商和5G 龙头,我们坚定看好公司在5G 浪潮中的产业战略布局。因资产减值影响,我们下调公司19 年归母净利润预测至7.21(原预测值 11.05 亿元),20/21 年维持原预测值17.33/23.36 亿元,对应19/20/21年PE 估值为63.4/26.4/19.6 倍。考虑到公司在5G 设备/5G 终端的布局落地加速和经营质量的持续改善,2020 年是电子板块的5G 换机潮大年,电子产业新一轮成长周期开启,东山精密多项核心业务均显著受益于5G 产业趋势,行业龙头地位凸显,在板块整体估值大幅提高的背景下,公司作为行业龙头有望获得估值溢价,我们给予公司2020 年35 倍PE,上调目标价至37.76 元,维持“强推”评级。

风险提示:PCB 业务整合不及预期;小间距LED 封装订单景气度不及预期;大客户智能机销量不及预期;5G 推进力度不及预期。