东山精密(002384.CN)

东山精密(002384):FPC规模增至全球第三 定增加码投资PCB

时间:20-06-10 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

中报业绩预告修正:公司一季报中预计2020H1 归母净利润同比上升10%-30%;扣非净利润同比上升40%-60%。6 月9 日发布修正公告,2020H1 归母净利润5.03-5.63 亿元,同比增长25-40%;扣非净利润4.33-4.87 亿元,同比增长60-80%。原因是主要产品的在手订单充足,生产经营情况好于预期。

FPC 核心资产壁垒及盈利能力加强。东山精密(002384)(MFLX)是iPhone、Watch、Airpods 等高端消费电子产品FPC 核心供应商之一。2017-2019 年,通过获得新料号,FPC 业务收入从64 亿增长185 亿元,已成为全球第三大FPC 资产。未来,iPad 传感及交互方式演进向智能手机看齐,Apple Watch 等可穿戴市场增长,有利于高端FPC 厂商市场拓展。

募投项目加强Multek 资产竞争力。2018 年8 月东山并表Multek,Multek 软板制程能力达12 层,硬板达46 层,处于行业中上水平。2019 年,Multek 营收31 亿元,净利润1.2 亿元,净利率仅4.0%,仍有较大提升空间。本次募集资金28.9 亿元,其中7.28 亿元投资Multek 高多层板技改,6.60 亿元投资5G 高频高速高密度板,将提升市场竞争力。

经营性现金流净额远高于净利润,负债率、利润率改善空间大。1)经营性现金流改善,年度10 亿自由现金流可期。2018、2019 年,经营活动产生的现金流量净额为14.06、26.51 亿元,现净比分别为1.73、3.77 倍。2016-2018 年,由于收购MFLX、Multek 以及盐城厂区投建, 东山精密处于资本开支高峰期, 投资性现金流支出分别为46.05/38.51/63.75 亿元,2019 年已恢复常规投资阶段,资本支出恢复至13.06 亿元。随着经营性现金流平稳向上,资本开支趋于平稳,公司有望产生约10 亿的年度自由现金流。

2)资产负债率有减半空间。因收购Multek,2018 年产生27.85 亿元长期借款。2019年及20Q1 长期借款分别为27.7/28.7 亿元,短期借款88/92 亿,资产负债率73%、72%持续处于较高水平,参考可比公司资产负债率30-40%区间,东山精密资产负债率仍有较大改善空间。若投融资规划未出现较大预期差,初步估算,东山精密有望在未来3 年通过自由现金流归还高息长期借款。3)利息费用有减半空间。2018 年/2019 年/20Q1 分别产生6.29/6.95/1.45 亿元财务费用,其中利息费用5.51/6.92/1.42 亿元,若未来3 年归还28.7 亿长期借款,年利息将降低约3 亿元。

下调盈利预测,维持“买入”评级。基于Multek 经营状况,将2020/2021 归母净利润预测从16.4/21.6 亿元下调至16.4/18.6 亿元,新增2022 年预测23.1 亿元。当前股价对应2020/2021 年PE 仅28/25 倍,看好未来3 年,东山精密资产质量改善,维持买入评级。